自助下单地址（拼多多砍价，ks/qq/dy赞等业务）：点我进入
但主要原因是唯品会扩展品类太晚，而不是做得不够好。唯品会本身的成立时间比较短。2008年12月上线，2012年3月上市，资本丰富。真正的品类拓展是在2013年之后，比如2014年2月收购乐丰网。
唯品会收购乐丰，在资本层面无疑是非常成功的，同时也在业务层面极大地推动了美妆业务，进一步阻碍了聚美优品在女性用户市场的扩张。2016年，唯品会营收565.9亿元，化妆品业务贡献77.5亿元。此外，母婴、家居、数码、小家电等业务也发展很快。
淘宝从一开始就被定位为万能淘宝，是平台模式，所以没有扩大品类的问题。京东品类扩张的相对成功与其做了什么直接相关。京东从2007年开始积极拓展家电等非3C数码品类，2009年开始突破家电品类。
不过，在采访了很多唯品会的大卖家后，我们认为唯品会调整策略会导致短期业绩波动。
因此，我们认为，唯品会的品类拓展虽然无法直接与阿里、京东相提并论，但从品类拓展的长短来看，还是非常成功的。但它可能还不够激进。比如京东在拓展品类时，牺牲了毛利率，甚至可以忍受这个品类的亏损三到五年。
► 天猫防御服饰，京东拓展服饰品类
尽管唯品会在业务上面临诸多挑战，但通过我们对已离职的供应商和中高层管理人员的广泛采访，我们可以将这些问题归结为战略转型期间的业务阵痛。2013年以来，品类扩张、自建物流、进军互联网金融等。在转型升级的过程中，利润会受到影响，不同品类供应商的业绩也必然会受到影响。
唯品会目前面临的一个比较棘手的问题是潜在的竞争压力。上周，韩都宜舍、英曼等21个品牌宣布进驻天猫，与天猫独家合作。当我们指责天猫滥用市场垄断权时，唯品会独家与更多品牌合作。根据最新一季度披露的信息，唯品会已与近2.2万个品牌合作，其中2000多个为独家全网合作。虽然直接影响不大，但从长远来看，阿里巴巴、京东和唯品会在服装和箱包品类将面临更加激烈的竞争。
但就特卖业务本身而言，阿里已经败下阵来。2016年12月，阿里宣布聚划算与天猫合并，聚划算成为天猫旗下的子业务。销售仅用作营销工具，而不是主要的销售方式。京东一直有特卖业务，但整体规模只有几十亿。销售壁垒仍然很高。至少我们认为阿里巴巴和京东不会对唯品会的销售业务构成威胁。
► 唯品会销售额90亿美元
如果以26%的增幅计算，唯品会2017财年预计将实现713亿元，活跃用户6560万。2016年，唯品会的平均订单为每人5.2个。假设今年维持这一频率，唯品会预计2017年将实现3.41亿订单。
履约费用率：2014年唯品会资本支出仅为17.2亿，2015年猛增至41.8亿，2016年为27.9亿。在去年的年报中，他们预计2017年和2018年的资本支出将逐步增加，其中80% 将用于物流业务，包括征地和仓储。此前，我们与唯品会高管沟通后得知，唯品会建设的仓储物流面积已达250万平方米，比京东要大得多。唯品会物流的配送团队规模也达到了3万人，仅次于京东物流的6万人。截至2017年3月，唯品会自配订单已达93%，
上述信息表明，唯品会在物流方面的投资已经过了高峰期。唯品会的业绩费用率从2012年的13.9%下降到2016年的8.7%，我们认为今年至少可以降到8.5%，对应60亿元。此外，大多数人忽略了唯品会物流（品骏）原本是开放的，通过接入外部订单来赚取收入。如果算上收入，唯品会的自建物流实际上降低了物流履行成本。
但重要的是，唯品会物流（品骏）的收入并不能直接体现自建物流的全部价值，比如提高用户忠诚度，吸引更多潜在用户。服装的退货率在任何平台上一直都很高，便利退货确实很重要。
从长远来看，唯品会物流会像京东物流一样，从成本中心向利润中心不断开放。
营销费用/技术和内容费用/行政费用：根据历史数据，这三项费用占收入的11%左右。其中，营销费用率一般在5%左右。如果以后想进一步扩大用户，这个比例可能会增加。近三年管理费用率分别为4.2%、3.2%和3.4%。如果我们继续招商引资，增加品牌，相关费用必然会增加。
假设毛利率为24%，考虑到上述比率，我们估计唯品会今年的营业利润（经营收入）可以达到32.1亿元。所得税预估为23%，2017年净利润约24.7亿元，同比增长24%。如果按PEG=1估值，对应24倍PE，市值为592.8亿元人民币或87.6亿美元。其实唯品会的净利润可以更高，任何电商都需要拓展新业务，增加自己的想象力。撇开物流投资不谈，仅唯品会金融今年预计将带来约5亿元的亏损。
唯品会目前亏损的金融业务预计年底剥离，但不会对今年的盈利产生影响。单看唯品会主营业务，2017年实现净利润超过30亿，未来两三年保持20%以上的增速，问题不大。预计到2020年，唯品会净利润将达到1232亿元，主营业务净利润将达到51.84亿元。即便只给出2017年预期利润的20倍市盈率，唯品会核心业务估值为89.55亿美元。
这让我想起了拼多多 3 月份的最新一轮融资，估值为 20 亿美元。虽然5月份的GMV达到了50亿元（唯品会的二分之一），但收入微不足道，几乎要靠罚款，谈净利润更是遥不可及。换个角度看唯品会，年营收超过700亿，净利润近30亿，仅是拼多多市值的两倍多。面粉真的比面包还贵！
唯品会预计2017年交易量将突破1000亿。你也可以换个角度思考唯品会的价值。假设阿里巴巴收购唯品会并彻底转型为类似天猫的平台模式。
如果天猫平台有1000亿的交易量，会产生多少收入和净利润？5%扣除+不少于7%的广告费，收入近120亿，毛利率70%，55%以上净利润66亿。即便以100亿美元的估值被收购，也只有10倍的市盈率。阿里收购唯品会绝对是一笔非常划算的交易。当然，如果阿里成功收购唯品会，京东的难度会更大。
► 唯品会物流（品骏）估值超10亿美元
从外部看，唯品会自建物流并不划算。三个环节3元就可以全国发货，何必自己动手呢？借助第三方物流，唯品会的业绩成本迅速下降，利润瞬间增加数十亿。那么我们假设唯品会出售自建物流资产，能拿到多少钱？
简单估算一下唯品会物流业务的价值。截至2017年3月末，唯品会账面资产46.1亿元。预计80%的物流投资为36.9亿元。此外，唯品会账面上还拥有30亿土地使用权，这主要来自于过去三年对唯品会物流业务的投资（从14年到16年，唯品会用户购买土地金额1.3亿，分别为19.9亿和8.2亿，三者之和非常接近30亿）。
土地会升值，但考虑到设备的贬值，两者会在一定程度上相互抵消。因此，唯品会物流业务的价值大致等于36.9亿+30亿=66.9亿元人民币，约合10亿美元。显然，这些物流资产现在价值超过 10 亿美元。如果以资产重置成本计算价值，十亿美元是不够的。
► 唯品会财务估值不超过10亿美元
虽然唯品会金融有独立的发展融资计划淘宝唯品会特卖，类似于阿里旗下的蚂蚁金服和京东金融。我们通过与京东金融的比较来判断唯品会金融业务的大致价值。从用户数量来看，京东金融拥有约1亿用户，而唯品会拥有1000万注册用户。ABS方面，截至2016年4月，京东金融累计发行ABS金额已达55亿元，而唯品会金融今年1月刚刚完成首单ABS产品，发行金额3亿元。在牌照方面，京东目前拥有支付牌照、基金销售牌照、商业保理牌照、小额贷款牌照、支付牌照、跨境电商牌照。唯品会的牌照包括支付、融资租赁、商业保理、保险经纪、
我们从投资机构得到的准确信息是，近期融资的京东金融估值为648亿元。基于双方的比较，我们认为唯品会金融的价值约为京东金融的十分之一，约为人民币 64 亿元（9.5 亿美元）。
那么总的来说，唯品会值多少钱？唯品会特价销售的核心业务价值为89.55亿美元，加上未来可能剥离自主开发的唯品会物流（品骏）10亿美元，以及整体公司唯品会金融的9.5亿美元唯品会的价值应该是110亿美元。
问题在于，京东不可能以110亿美元的价格收购唯品会。京东需要唯品会的特卖业务，不需要唯品会的物流和金融服务。一切皆有可能，但议价是一个很大的挑战，这需要刘强东和沈雅有远大的智慧。
作者李承东，东阁邮投创始人，微信lichengdong2016；东阁邮投管理行业分析师赵琦淘宝唯品会特卖，如有不同意见，可加微信qizhaowow进行交流互动。关注下一篇《解读中国概念股》解读物流与电商的关系，如何从快递数据中提前了解中国网购趋势？还有阿里巴巴的实际增长率。
